和1997年的亚洲金融危机不同，眼下这场经济风暴的中心在发达国家，但其影响迅速波及东亚。这一次，世界银行发布报告对东亚过去10年所建立的恢复力发表评价：东亚各国进入此次危机时的准备状态远远好于1997年亚洲金融危机时，但前路仍是荆棘密布。世行预测，2009年东亚发展中国家的实际GDP增长可能会从2008年的8.5%以及2007年创纪录的10.5%放缓至6.7%。

       而野村证券则认为，在一片风声鹤唳中，东亚将展开逆风和顺风的“拉锯战”，风险在于经济下滑程度比我们预期的更严重，而且持续时间更长。

       中国企业家要为更糟的情况做准备。

       世界银行、野村证券授权刊登

       要为6个月后更糟的情况做准备

       ——专访世界银行驻中国代表处高级经济学家高路易

       文 ｜ 本刊记者 侯燕俐

       《中国企业家》：人们都在讨论、担心全球危机从金融到实体经济的蔓延，这是否会使情况更加糟糕？对中国实体经济的影响您怎么看？

       高路易：的确，全球危机一开始是从金融领域开始的，然后蔓延到实体经济，这也是为什么我们观察到世界经济显著放缓，不仅影响到欧美等发达国家，也对新兴市场产生了冲击。两个月前，风险厌恶和金融系统的去杠杆化造成了很多新兴市场的融资紧缩(funding squeeze)，而之前这些地区都是依赖全球资本市场来进行融资、投资和发展。这是为什么我们看到很多国家陷入困境，尤其是金融上的困局。在很多国家，融资紧缩会造成国内需求和经济的急剧萎缩。

       金融危机的影响已经扩展开来，对于中国企业家来说，不容乐观。我们看到，经济活动很快下降，有些部分跟前一年相比跌落得非常厉害，如钢铁生产、房屋销售等，这些都是经济放缓的体现。经济的逐渐回暖，一方面取决于负面影响还会持续多久，另一方面也取决于政府的刺激措施多大程度上有效。

       《中国企业家》：基于对衰退期的不同预测，有分析人士给出了L型、U型和V型的三种可能。您认为中国经济何时有望走出衰退？

       高路易：我们认为，中国的刺激救市方案会在2009年的第二季度左右呈现更明显的效果，第三季度有可能向好。

       《中国企业家》：报告中提到近期内东亚会存在下行风险。您认为中国企业未来最大的风险是什么？

       高路易：我认为对于具体公司而言，做好最坏的打算，要为6个月之后出现比现在更糟的情况做好准备，公司如何生存以及运营得更好。总体而言，中国的商业领域和制造领域在世界上有不错的定位，这使得中国的经济更有竞争力、更健康。公司必须思考重新定位、优先发展之事。

       《中国企业家》：对于中国企业家来说，需要特别注意哪些外部不确定的因素？

       高路易：这是我们着力研究的问题。发达国家的危机可能会更糟或持续时间更长，而在价格层面，国际商品价格正在下降，中国公司有机会受惠于此。这与2007年初和2008年初的情况恰恰相反，那时，在商品价格上涨的压力之下，利润空间相当有限，现在价格下降，对公司来说有一点帮助。房地产预测当时过于乐观，现在又过于悲观，重要的是，公司必须对自己公司的未来有定见，必须了解主要价格和变化的需求，哪些价格与需求与本公司紧密相关，并对公司经营有利，需要多听取外部专家的意见。

       在我们看来，现在中国的企业比十年前亚洲金融危机时更健康、更强大，获得富有利润的增长。那时，很多国有企业还在减债重组，现在，我们看到比以前更多的健康企业。很明显，外部的冲击可能会更大，但同时大多数中国企业比十年前抗冲击的能力更强了。公司如何应对呢？一方面要看到不好的一面，看到风险，但也不要过分忧虑，要看到机会。

       当全球经济陷入大萧条以来最严重的金融危机，东亚与太平洋地区在来势迅猛的经济风暴面前也无法幸免。在食品燃料价格经历大起大落之后，接踵而来的是2007年中期起始于美国的金融危机加剧，2008年上半年不断深化，9月15日后急转直下。正当东亚的政策制定者们忙于应对2007年下半年到2008年上半年的上一场危机——继食品燃料价格大幅攀升之后通货膨胀上升——之际，又遭遇股价和汇率暴跌、短期利率大幅上扬以及出口增长突然减速。

       东亚各国进入此次危机时的准备状态远远好于1997年亚洲金融危机时。过去十年来，由于改善宏观经济和结构政策，加强银行监管，以及改善私营部门公司治理和风险管理的努力，公共财政、对外收支平衡和银行企业的资产负债都得到了加强。不过，非居民投资者突然撤出流动资产，加上有些地方居民的资本逃离，把这些经济体又推回到他们几年前刚刚退出的危险区。并非自身的过错，该地区的各国发现国际市场的资本成本扶摇直上，威胁到他们实施发展规划的融资能力，伤害了他们的减贫努力。

       过去十年里，尽管财政指标是混合的，东亚发展中国家的对外经济和银行业指标还是取得了进步。虽然由于国际金融市场的巨大压力和高度的不确定性，没有指标能带来安全感，但这些指标也应当用心解读。

       在中国和受亚洲金融危机影响最大的三国(印度尼西亚、韩国和泰国)，过去十年里外汇储备都显著提高。而大部分国家的债务负担都减轻了，债务可持续性指标得到改善。虽然中国和韩国的国债作为GDP组成成分或者财政收入，比十年前有所提高，但是在大多数新兴经济体中是比较低的，数额也在亚洲金融危机时的峰值之下。而且，各种债务衡量都明确显示中等收入国家的债务压力风险保持在较低水平。次贷市场泛滥和信用违约互换的费用攀升对这些高信誉度国家的影响较小。这些国家受到的影响更多表现为全球流动资金短缺和价格风险大幅提高。

       大部分东亚银行的资产负债在经济危机之前都很强健，目前也经受住了汇率大幅下降和转期贷款比率减少的影响。

       为了遏制危机对国内流动性产生的即刻影响，东亚各国政府都积极通过各种手段放松货币政策，对银行系统进行大额注资。尽管由于此次行动迅速，消除了这些经济体眼前的威胁，但该地区的银行企业仍面临着相当大的金融压力。随着经济活动放慢，银行的资产负债表进一步恶化，这种压力只会越来越大。

       为了补偿业已开始的出口增长放缓，一些东亚国家的政府(主要有中国，韩国、马来西亚、泰国等国)推出了2009年的大额财政刺激计划。其中，中国的财政扩张计划成为最大的头条新闻。中国政府宣布了一项5860亿美元的财政刺激计划，据报道其中只有四分之一由中央政府承担，其余部分都来自银行系统。该计划强调政府减少对出口需求的依赖，努力从资本和能源集约型增长转向更具环境可持续性的投资模式，实现经济再平衡。其他财政空间较小的国家目前尚未启动大规模的财政刺激计划。但是，在一切情况下，市场对这些国家如何能为此类计划融资的评估不断改变，以及与此密切相关的宽松的财政政策对中期债务可持续性的影响，都将使政府受到制约。为了确保实现在国内经济中刺激需求和创造就业的目标，此类财政刺激计划将需要注重瞄准就业率最高、缓解供应紧张和重点放在受经济放缓影响最大的地区的计划和投资项目。此类反周期性财政政策也许可以从保护基础设施规划和扩大瞄准型社会安全网着手，后者也可以发挥自动稳定作用。

       除马来西亚和印尼外，所有东亚国家在9月中旬危机达到新的剧烈程度前都已出现放缓。尽管许多国家都为刺激内需做出了努力，但经济扩张的步伐在2009年会进一步趋弱，折射出预期的出口、投资和消费增长放缓。出口活动不可避免将受到发达国家市场需求下降的影响，尽管东亚的竞争力不断提高有助于部分缓解这种影响。出口趋弱的前景，加上预期的资本流入下降(特别是外国直接投资)，将会遏制投资支出。私人消费很可能会受到收入低迷、失业增加和就业不充分、居民和企业财富缩水以及不确定时期储蓄意愿上升等因素的影响。总之，2009年东亚发展中国家的实际GDP增长可能会从2008年的8.5%以及2007年创纪录的10.5%放缓至6.7%。(见图1)

       东亚展望：荆棘密布的前路

       东亚经济在2008年面临的挑战是多方位的，美国、欧洲、日本的产出在2008年底已经萎缩，预计2009年还将继续下滑，进口需求锐减导致几十年来世界贸易总量第一次下降。日用品价格从2008年中开始大幅降低，使得多年来居高不下的通货膨胀被近几个月暴露的通货紧缩迹象所取代。尽管东亚各国防止系统性金融崩溃的努力已经初见成效，但正在进行的对新兴经济体投资风险的重新评估将给东亚经济造成负面影响。

       战略性货币政策放松冲淡了危机对国内流动资金的影响，但是前路依然荆棘密布。政府要考虑到公司和商业银行依然在金融压力之下，而且随着经济活动放缓还将更加糟糕——负债飙升、资产平衡恶化。提高流动资金和平衡资产负债的短期措施必须由改善银行业和金融管理以及金融体系保障的中期措施来补充，二者都要达到国内和国际的水平。

       全球经济遭遇了自大萧条以来最严重的经济危机，尽管各国大力刺激内需，东亚的经济增长率还是很有可能从2008年的8.5%降到2009年的6.7%。资金流入放缓、出口前景暗淡都导致投资额缩小，私人消费也受到收入锐减、雇佣减少和困难时期节俭度日的压力。汇款流也很可能放缓，但是也许比其他资金流更有恢复力。

       2009年该区域的输出量直接映射出中国的发展，中国的增长率很可能从2008年的9.4%降到2009年的7.5%。公共投资和其他政府支出的刺激只能部分抵消私人消费增长率减慢和出口增长放缓的影响。

       该地区的下行风险较高。发达经济体产出收缩的深度和持续时间可能会超过目前的预期，严重延缓东亚的经济增长复苏和近年来实现的减贫速度。资本流动面临比目前进一步缓慢和选择性加大的风险，从而加剧了各国面临的挑战。此外，如果全球增长出现更大幅度的趋弱，大宗商品价格可能会进一步下跌，使得出现通货紧缩及其相关挑战的可能性上升。虽然通缩的可能性目前还比较小，但其负面后果凸显出各国制定计划应对可能出现这种情况的重要性。

       只要东亚各国能够保持宏观经济稳定，将出口转移到世界上增长较快的地区，以内需代替外需，继续推进结构改革加强竞争力，就能处于较好的位置来应对危机。在国际市场动荡不安，经济和社会稳定之间不可避免出现紧张的情况下，这是一项艰巨的任务。那些进入危机时宏观经济状况较好——债务负担较轻，拥有财政和对外经常账户盈余以及大额外汇储备——的国家显然有更大的回旋空间。而那些能够利用这些优势来应对危机构成的风险，同时抓住机会的国家，将会处于更好的位置来恢复快速增长，扩大在世界市场上的地位。

       最近在华盛顿召开的20国集团峰会为改善各国之间的政策协调和磋商提供了新的希望。鉴于各金融市场之间的密切联系，以及由此产生的金融困境的传播速度和政策措施对别国的溢出效应，东亚的区域性组织配合这些全球性倡议具有关键意义。此类组织之一东盟(包括东盟加三和东盟加六)已经在探寻推进“东盟加三”清迈倡议多边化的可能性——目前总额为820亿美元的双边互换安排。

       中国的对外地位依然强势。随着油价大幅下降，年中贸易盈余开始上升，2008年上半年上升速度放缓之后，10月时贸易盈余已经达到350亿美元。上半年资金流入减速，主要反映在外资直接注入和其他投资注入减少，但这种状况从年中开始已经好转。因此外汇储备增长放缓。2008年底外汇储备很有可能增长到超过2万亿美元，依然是世界最大的。巨大的外汇储备和中国保守的披露都困扰着美国的金融资产，政府对资本的控制可减轻金融危机的直接影响。

       虽然中国政府制订出财政刺激计划，但我们预期2009年实际GDP增长还是将从2008年的约9.4%降至7.5%。经济增长有明显的下行风险。如果商业支出和进口额好转程度超出预期的话，上行风险也可能存在。

       纷纷加入“衰退俱乐部”

       我们曾在2008年11月初大幅下调了对2009年GDP增长的预期，但此后高频数据迅速恶化，我们不得不再次下调我们的预期。我们将2009年亚洲总体GDP增长预期从3.1%下调至2.3%，而2008年增长率的估计值是4.1%。2009年亚洲(日本除外)GDP的增长预期则从5.7%降至4.9%。

       虽然亚洲的经济基本面相对不错，但该地区的出口依赖性很高。根据国际货币基金组织(IMF)的定义，世界GDP增长低于3%就属于全球经济衰退；尽管各国政府做出了积极的、非常规的政策反应，但现在看来2009年的增长率很可能会低于3%。我们对亚洲的预期与我们对全球的预期相互关联，而纽约和伦敦的同事预测2009年美国和欧元区GDP分别萎缩1.0%和0.8%。他们预期2010年美国(1.9%)和欧元区(1.2%)经济将浅度复苏，但GDP增长仍然低于潜在水平。亚洲与世界其他地区的金融联动性也增强了，因此这场自经济大萧条以来最严重的金融危机对经济造成的负面影响不容低估。大宗商品价格暴跌对亚洲而言是个利好消息。我们的石油和能源研究团队预测：2009年布伦特原油价格平均为60美元/桶，2010年为65美元/桶。

       2008年第三季度中国香港和新加坡步入了技术性衰退(即连续两个季度季环比负增长)，而且我们预期到2009年第一季度韩国、中国台湾和泰国也将加入衰退俱乐部。从年同比增长率来看，我们预期各国经济增长分别将于2009年第一季度或第二季度陷入本轮周期的低点。我们预期新加坡、中国香港和中国台湾受到的打击最严重，其最低年同比增长率分别为-4.6%、-4.2%和-2.7%。相反，我们预期2009年增长最快的经济体是中国、印度、越南和印度尼西亚，不仅因为这些国家的潜在增长率更高，也是因为其开放程度更低。拿中国来说，我们预期中国的财政政策反应比其他各大经济体都更加显著。对于内需已经低迷的日本，我们认为该国经济将陷入长时间的衰退——2009年GDP下滑2.1%，而日元进一步升值是主要的下行风险。我们的基本预期是：2009年下半年亚洲最多只是浅度复苏，真正意义上的复苏要到2010年才开始。

       我们预期2009年中国、日本和亚洲其他地区的总计经济下滑程度将超过2001年的网络股泡沫破灭时期(见图2)。中国和日本的最低经济增长率将与1997-1998年亚洲金融危机时差不多，但对于亚洲危机时曾受影响最大的其他亚洲经济体而言，我们不认为其GDP增长会经历1998年那样的大滑坡，因为现在的汇率更加灵活、经济基本面更加稳固而且政策反应远远更具扩张性。

       顺风和逆风的拉锯战

       我们认为亚洲的经济基本面好于其他地区，但两个渠道(高度的出口依赖性以及日益强大的财富和金融“减速器”效应)会让亚洲很容易受到全球经济衰退和金融危机的影响。亚洲(日本除外)有很多世界上最开放的经济体，这在一定程度上是因为一直保持货币被低估所造成的。衡量开放程度的常用指标是出口对GDP的比率，2007年新加坡的这个比率是231%，中国香港207%，马来西亚110%，而亚洲(日本除外)总体的平均比率是52%。同时，银行(该地区企业的重要融资来源)正在实行信贷配给，而股价和房价下跌所带来的负的财富效应、资产负债表效应以及信心效应不容小觑。该地区股市总市值占GDP的比例在2002-2007年间翻了两倍，从2002年的63%上升至2007年的196%。

       几乎所有亚洲经济体的净出口对增长的贡献率都在下降，印度、马来西亚和新加坡的净出口更是拖累了第三季度的经济增长。恰如所料，国内最终需求对增长的贡献正在减弱，特别是那些开放程度非常高或者有大型金融中心的经济体——如中国香港、韩国、马来西亚、新加坡和中国台湾。相反，两个最封闭的经济体(印度和印度尼西亚)的内需在第三季度仍然表现韧性。很多经济体的库存也在增加。

       在一片风声鹤唳中，重要的一点是要意识到推动亚洲经济的两大顺风正在增强风力。第一，作为原材料的主要净进口地区，亚洲将逐渐从大宗商品价格的暴跌中获益。2008年上半年很多原材料价格都创了历史新高，那时亚洲生产商的利润率承受了巨大压力。一部分的成本压力被转嫁，导致CPI通胀飙升，这侵蚀了亚洲消费者的购买力并迫使很多央行不得不加息。鉴于大宗商品价格暴跌，这一过程正在迅速逆转。生产者价格通胀(PPI)和消费者价格通胀(CPI)之间的巨大缺口正在快速闭合，帮助缓解了企业利润率所面临的部分压力。(见图3)

       正在增强的另一股顺风是宏观政策转向扩张性。由于CPI通胀显著回落，该地区各央行都下调了利率：越南(400基点)、澳大利亚(300基点)、印度(250基点)、韩国(225基点)、中国(189基点)、泰国(100基点)、印度尼西亚(25基点)和马来西亚(25基点)。

       政府也在采取积极的财政政策。中国中央政府已经宣布了将在未来两年时间里实施4万亿元人民币(GDP的14%)的经济刺激一揽子计划；再加上地方政府的经济刺激计划，财政刺激总规模将非常庞大。在其他经济体中，韩国已承诺2009年实施33万亿韩元(GDP的3.3%)的一揽子计划。

       宽松的宏观政策以及下跌的大宗商品价格这两股顺风此刻还无法与骤降的出口增速、下滑的资产价格、紧缩的信贷标准和下挫的信心相抗衡。

       我们更有信心的是2010年经济复苏将开始成为主旋律，因为那时顺风将开始日益压倒逆风。尽管如此，由于出口引擎还没有完全启动，因此经济复苏的幅度可能不大，增长驱动力将来自内需。

       中国2009：整合之年

       出口放缓、政府作用增强以及行业整合将改变增长景象，全球经济低迷正对中国经济造成巨大的下行压力。在我们看来，这可能会导致中国经济增长出现三大变化。第一，2009年出口将萎缩。自1983年以来中国出口从未出现过萎缩现象，预期这将对越来越依赖出口的经济造成显著的负面影响(2007年出口对GDP的比率达到37.1%)。出口商不得不调整心态，降低预期。实际上，面对外国订单的减少，部分出口商看来已经相应采取减产措施或甚至退出了市场。受出口和内需疲软的影响，库存调整过程很可能会持续到2009年第二季度的某一时点。出口增速(11月份年同比-2.2%)可能会进一步下滑。我们预期2009年中国出口负增长6%。

       第二，预期2009年政府在经济增长中发挥的作用将大大增强。我们相信4万亿财政一揽子计划和相关措施将继续对经济增长起到显著的推动作用。尽管我们预期资金和审批问题会导致宣布的30万亿支出中只有一部分得以实施，但地方政府的财政计划也应该会支持经济增长。因此，基础设施投资将日益成为投资增长的驱动因素。在过去几年里投资增长动力一直来自制造业和房地产行业，但明年这些私人部门投资可能会显著放缓，而我们认为公共项目投资将大幅增加。预期2009年实际固定资产投资将增长16.3%，几乎等于我们对2008年投资增长的估计值(16.5%)。

       第三，我们认为2009年对中国而言是个整合年。在有利的宏观经济环境下，很多缺乏活力的企业过去几年也过得顺风顺水，但全球经济低迷可能会掀起生存竞争，这通常会导致价格战。再加上食品价格的回落走势，我们预期2009年CPI通胀率为1.0%。货币政策方面，由于通胀不再是问题，我们预期中国人民银行到2009年6月份之前再减息54基点，1年期基准贷款利率降至4.50%。

       鉴于我们预期未来将继续出台大量的刺激性政策，因此尽管出口骤减，我们仍预期2009年GDP增长8.0%。但从短期来看，由于库存调整并且出口下滑，我们预期2009年第一季度经济增长率降至年同比6.5%，随后第二季度反弹至年同比7.6%。在我们看来，由于中国对出口高度依赖，因此最大的风险是外需。其他的风险包括：公共投资项目推迟实施；地方政府的房地产相关收入大幅减少，从而限制财政支出；失业人数增长高于预期。货币方面，由于经常项目盈余庞大而且贸易伙伴施加政治压力，我们依然认为人民币可能会相对美元升值。